Economía y dólar 2021: el dilema del ministro Guzmán

27 de febrero, 2021 | 19.00

Veníamos planteando en columnas pasadas el sendero estrecho por el que transita el gobierno para asegurar la recuperación potente de la actividad, acompañada de una disminución de los desequilibrios macroeconómicos externo y fiscal. Crecimiento y estabilización simultáneos son claves para cumplir el objetivo de inclusión social de porciones relevantes del pueblo, expulsado del bienestar por el macrismo y el virus.

Establecimos la prevalencia de la solvencia del sector externo sobre el equilibrio de las cuentas públicas. Un flujo positivo de divisas paulatinamente atesorado en las reservas internacionales del Banco Central amortigua en el tiempo las exigencias de corregir el resultado negativo fiscal.

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En los sucesivos análisis sobre el sector externo calificamos de extraña la debilidad que presentaba a lo largo del año 2020, cuando el Banco Central había perdido u$s 5.400 millones de reservas, a pesar del holgado excedente de la balanza comercial de u$s 12.500 millones, habiéndose cerrado el programa financiero con la reestructuración de la deuda pública con el sector privado que permitió postergar vencimientos de capital hacia el 2025 y reducir la carga de intereses a la mitad. Esta reseña explica que el Riesgo País no haya descendido significativamente, flotando en torno a los 1.450 puntos básicos, a pesar del canje de bonos: si el BCRA no acumula dólares en su tesoro a pesar de la buena coyuntura comercial y financiera, el riesgo de pago de los compromisos asumidos aumenta.

Las autoridades económicas inician el año con el sector externo evolucionando sin modificaciones respecto del 2020, pero con la necesidad de acometer la negociación con el FMI para resolver el mayor lastre dejado por Cambiemos, el crédito “stand by” contraído con el organismo multilateral por u$s 44.000 millones, cuyos vencimientos se aglomeran a partir del 2022.

El ministro Martín Guzmán ha girado la mirada hacia la política fiscal y monetaria con el doble propósito de estabilizar variables, sobre todo los precios de los alimentos, y crear condiciones favorables para encarar la negociación con el FMI.

El esfuerzo enorme que realizó el Gobierno durante el 2020 para amortiguar el impacto de la pandemia sobre la actividad y el empleo llevó hasta el límite las posibilidades de utilizar la política fiscal y monetaria como dinamizadores de la economía.

Los cuadros siguientes reflejan la magnitud del desequilibrio del sector público y el alto nivel de monetización con que finalizó el año 2020:

CUADROS DE SITUACIÓN FISCAL Y MONETARIA 2020

 

 

 

 

Los números evidencian que no es factible ampliar el déficit público y menos aún sostener esa brecha con emisión monetaria. Un desbalance total de las cuentas del Estado de -8,5% del PIB es difícil de sostener en forma prolongada, máxime cuando el total de pesos nominados (circulando + depósitos) alcanza al 28% del PIB, ubicándose en los rangos máximos de monetización tolerada por una economía bimonetaria como la argentina, que es del 30% del PIB.

El otro factor que obra como una restricción a una política monetaria y fiscal expansiva es la paridad teórica del tipo de cambio. Cuando la cotización del dólar nominal se encuentra muy por debajo del valor de la paridad teórica, las expectativas de devaluación aumentan.

La paridad teórica se calcula dividiendo el total de pasivos monetarios líquidos o dinero de mayor disponibilidad inmediata, con potencia para presionar el mercado cambiario, por el nivel de reservas internacionales brutas. De este modo se obtiene un tipo de cambio de referencia que se compara con la cotización del mercado oficial.

El cuadro que continúa refleja el cálculo de la paridad teórica al final del 2020

PASIVOS MONETARIOS LÍQUIDOS Y TIPO DE CAMBIO DE PARIDAD

 

 

 

 

Como se aprecia, el valor teórico del dólar para una economía con alto grado de bimonetarismo como la nuestra se ubicó en $130, por debajo de la cotización exhibida en los mercados cambiarios bursátiles (contado con liquidación y dólar MEP) que osciló en los $150. Explicando de ese modo la tranquilidad cambiaria que surca desde fin de año hasta el presente.

Ahora bien, si la ecuación se alterara por aumento del numerador de la división por encima del denominador, es decir, si crecieran los pasivos monetarios líquidos más que proporcionalmente a las reservas internacionales, reaparecerían las presiones cambiarias.

La descripción sobre los límites técnicos que presenta el cuadro monetario y fiscal como herramienta para impulsar la actividad por encima de lo hecho en el 2020, pretende situar el dilema que enfrenta el ministro Guzmán de cara al 2021: contener los estímulos monetarios y fiscales destinados a promover la alicaída demanda interna como herramienta para impedir la volatilidad de las variables de la economía o promover dichos estímulos a riesgo de presiones inflacionarias y cambiarias.

Las alternativas a este dilema se centran en lograr que la recuperación económica ya iniciada en la segunda mitad del 2020 permita cerrar la brecha fiscal. 

El cuadro presupuestario de enero ha avanzado en esa dirección al presentar un superávit primario de $ 24.074 Millones (3,2% de los ingresos), con una variación interanual de la recaudación del 49,9% y de las erogaciones primarias del 43,9%. 

El objetivo es que la tasa de crecimiento de los ingresos evolucione por encima de la del gasto cerrando paulatinamente la brecha.

A la vez se espera que el incremento del PIB afirme la demanda de moneda nacional y consecuentemente el volumen absoluto de pesos en la economía pueda aumentar. Algún signo favorable se verifica en el aumento de los depósitos a plazo fijo nominados en pesos, que alcanzó el 5,3% en lo que va del año a pesar que la tasa de interés ha permanecido estable.

Estas tibias señales de mejora del esquema monetario y fiscal con que arrancó el año, que explican la calma cambiaria con que se transita hasta el presente, no despejan los límites que pueden presentarse a corto plazo en el desenvolvimiento de la reactivación de la actividad.

Sin impulsos monetarios y fiscales a la demanda, la recuperación depende de las decisiones del sector privado y sus expectativas. Agregándose la política de ingresos que surja de la negociación paritaria a punto de iniciarse y de la regulación de precios y tarifas.

La puesta en funcionamiento del Consejo Económico y Social pretende convertirse en el foro que procese, en el marco de diversos consensos, la expansión económica en su magnitud y velocidad.

Afirmábamos en columnas pasadas los límites del control monetario y fiscal para estabilizar las variables y reiteramos la preeminencia del equilibrio externo en ese objetivo.

En este tránsito delicado, el año pareciera haber arrancado con un diseño de política económica que funciona con un ancla monetaria y fiscal sobre las variables, y la reactivación guiada por los consensos emergentes del sector privado.

Hay dos factores que inciden en el éxito del esquema. Uno sanitario, definido por la velocidad que alcance el programa de vacunación para liberar plenamente la circulación de personas y bienes, esencial para el despliegue de la actividad. El otro, netamente económico, consiste en el atesoramiento de dólares en el Banco Central. Sin acumulación de las divisas provenientes del superávit comercial no se alcanza el equilibrio macroeconómico y se lesiona la recuperación.

 

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Roberto Feletti

Actualmente es secretario administrativo del Senado de la Provincia de Buenos Aires. Desde 2015 hasta 2019 se desempeñó como secretario de Economía y Hacienda del Municipio de La Matanza. Anteriormente ha ocupado diversos cargos y funciones, entre los que se destacan: diputado nacional por la Ciudad de Buenos Aires y presidente de la Comisión de Presupuesto y Hacienda de la Cámara baja (2011-2015);  viceministro de Economía de la Nación (2009-2011); vicepresidente del Banco de la Nación Argentina (2006-2009); ministro de Infraestructura y Planeamiento de la Ciudad de Buenos Aires (2003-2006) y presidente del Banco de la Ciudad de Buenos Aires (200-2003). Además es docente en la materia Administración Financiera en la Universidad Nacional de Moreno, tarea que ha desarrollado en otras universidades.