La estrategia oficial para gambetear las restricciones del FMI

Por la implementación del dólar sojero el Banco Central acumulará una sobre-emisión neta (entre el tipo de cambio a 200 pesos y el oficial de 145) de entre 250.000 y 300.000 millones de pesos.

24 de septiembre, 2022 | 00.05

Esta semana, a diez días de cierre el mes, fecha pautada originalmente, el equipo económico que lidera el ministro Sergio Massa celebró su primera victoria financiera: conseguir la liquidación de unos 5000 millones de dólares acordados para septiembre. Pero no será gratuito para el país el sistema de alicientes para que los chacareros abrieran sus silobolsas. La emisión de pesos derivada de ofrecer un dólar diferencial de 200 pesos para los exportadores de granos respecto del tipo de cambio oficial a 145 pesos, descontadas las retenciones, implica una sobre-emisión de entre 250.000 y 300.000 millones de pesos de circulante solo para los primeros 5000 millones de dólares asegurados por el complejo oleaginoso, lo que se conoce como “señoreaje”, que representa un impuesto inflacionario que permite al Gobierno sortear los límites de emisión y financiamiento al Tesoro.

Los dos canales de financiamiento tradicionales al Tesoro son mediante mayor recaudación tributaria o adelantos transitorios y transferencia de ganancias desde el Banco Central. La clave para contener el impacto inflacionario y alcanzar la meta de reducir de 100 a 60 por ciento la inflación será el margen de absorción de la base emitida y el comportamiento de los salarios. Esta semana el Ministerio de Economía formalizó la letra del Tesoro para absorber esos pesos del BCRA.

El Gobierno se había comprometido con el FMI a eliminar los adelantos transitorios del BCRA al Tesoro y la emisión monetaria. Según el balance del organismo, en agosto se cumplió con esos compromisos. Los adelantos y ganancias transferidas al Tesoro durante ese mes ascendieron a 29.194 millones de pesos (0,7 por ciento de la base monetaria), mientras que en julio previo había alcanzado a los 296.565 millones de pesos (7,6 por ciento). En lo que va de los últimos doce meses las transferencias al Tesoro acumulan el equivalente 1,1 billones de pesos.

Al exportador se le reconocerá una mejora del 50 por ciento por el ingreso de 5000 millones de dólares, pasando a recibir por el stock comprometido 725.000 millones de pesos (descontadas las retenciones) respecto de los 500.000 millones que ingresaría con el tipo de cambio oficial. Parte de esta mejora se destinará a que cumplan con la mejora en el precio al productor. Esta emisión extra por el dólar sojero no se cuenta como adelanto al Tesoro o emisión exógena, pero le suma presión a los precios.  El Ministerio de Economía dispuso la emisión de una Letra del Tesoro en dólares, a diez años de plazo, para compensar al Banco Central por la diferencia entre la cotización oficial de la divisa y la del "dólar soja".

 

Según la consultora LCG, del economista Guido Lorenzo, para cerrar el ejercicio de este año con un déficit comprometido de 2,5 por ciento del PIB, y asumiendo que se cumple que no habrá más señoreaje, la tasa de rollover (refinanciamiento) promedio para lo que resta del año deberá alcanzar el 133 por ciento. El valor presente del señoreaje puede también expresarse considerando los intereses no pagados por utilizar un pasivo monetario menos el stock inicial de base monetaria.

Cada vez que un país exhibe crecimiento económico, el Estado, mediante el Banco Central, financia al Tesoro por el equivalente a esa mejora, lo que se denomina en la corriente heterodoxa la emisión endógena del dinero (la impulsa el propio desempeño de la economía). Cuando el país la emisión supera el crecimiento se denomina creación exógena e impacta, de no ser absorbida por otros mecanismos monetarios, en tensiones inflacionarias. La inflación es, a la vez, una fuente de demanda nominal de billetes, aunque estos tengan menos aceptación por parte de los actores económicos. La inflación puede ser un aliado en algunas economías para financiarse; especialmente cuando sus canales tradicionales están limitados por el Fondo. En el mediano y largo plazo, el señoreaje tiende al impuesto inflacionario, aunque no transfiere recursos exactamente en igual cuantía desde el sector privado al sector público, en especial en contextos de estancamiento.

“El señoreaje se da en estos días al emitirse pesos para absorber los dólares de la liquidación de los sojeros. Esa mayor cantidad de pesos, vía recaudación, también es una forma de sortear la restricción del FMI. También hay que reconocer que está el atenuante de secar la plaza de pesos con la colocación de deuda. Pero esta mejora se da, siempre y cuando, la inflación le siga ganando al gasto en salarios, con lo cual es una ecuación que al Gobierno le conviene para evitar un mayor ajuste presupuestario”, explicó a El Destape Juan Latrichano, doctor en Economía y ex vicedecano de la Facultad de Ciencias Económicas de la Universidad de Lomas de Zamora.

La situación contraria, hipotética, en que baje la inflación y los salarios le ganen a los precios, con un Central aspirando el exceso de pesos, ese señoreaje se pierde porque se recauda menos y se paga más”, explica el investigador y especialista en materia financiera. Al realizar transferencias al Tesoro, la autoridad monetaria comparte una porción de ese señoreaje. “Tal vez la estrategia de Massa sea reemplazar el problema de la inflación con reducción de subsidios energéticos y planes sociales, pero la emisión de pesos por el dólar sojero implica un financiamiento indirecto al Tesoro mediante una mayor recaudación. Lo mismo va a suceder si logra repatriar activos externos”, agrega el ex vicedecano. “Pensemos que con la inflación gana el Estado en rol de empleador (pago salarios). Es por eso que el FMI, cuando le dice al Gobierno argentino que faltan ajustes estructurales, lo que le está indicando es que baje la inflación para no aumentar la recaudación por suba de precios”, detalla Latrichano.

Hasta agosto, previo a la implementación del dólar soja, la base monetaria se ubicó en promedio en 4,3 billones de pesos, registrando un aumento mensual de 1,8 por ciento a precios corrientes. “Ajustada por estacionalidad y a precios constantes, habría exhibido una contracción de 4,8 por ciento y en los últimos doce meses acumularía una caída del orden del 18,3 por ciento”, señala el último informe monetario del BCRA. Como porcentaje del PIB la base monetaria se ubicaría en 5 por ciento, cifra levemente inferior a la del mes previo y el mínimo valor desde 2003.

Por el contrario, del lado de la oferta, los instrumentos de regulación monetaria contribuyeron a la expansión de la liquidez, debido principalmente al efecto de los intereses y primas de estos instrumentos utilizados para captar recursos. Estos efectos fueron parcialmente compensados por el efecto contractivo de las operaciones del sector público y la venta de divisas al sector privado. En momentos en que vuelve a reclamarse desde sectores neoliberales por una dolarización de la economía, la pérdida del financiamiento por señoreaje deja en claro el riesgo de ir en ese irreversible camino. La contracara es continuar conviviendo con altos niveles de inflación, lo cual genera costosos efectos negativos, ya sea por la erosión del poder adquisitivo de los salarios como por desestimular al ahorro necesario para financiar el crecimiento de la actividad económica.

 

LA FERIA DE EL DESTAPE ►